Economía

PANORAMA ECONÓMICO

Winter is coming: devaluación, ajuste fiscal y un combo recesivo para la economía

El ajuste fiscal, la contracción monetaria con la que el Banco Central busca frenar al dólar y limitar el pasaje a precios de la devaluación, sumado a las tasas de interés a niveles siderales, configuran un panorama de enfriamiento económico después de la corrida cambiaria.

Esteban Mercatante

@EMercatante

Viernes 13 de julio | Edición del día

El dólar minorista caía ayer 28 centavos, y volvía a perforar el piso de los $ 28 por primera vez en dos semanas (la última vez que había cotizado por debajo de esa cifra fue el 26 de junio cuando cerró a $27,73). En el promedio de bancos y casas de cambio se vendía el jueves a $27,91. En el segmento mayorista, la divisa estadounidense cerró en $27,21, 17 centavos menos que el miércoles.

Esta calma cambiaria, todavía precaria y provisional, fue alcanzada al precio de costosas medidas.

En primer lugar, convalidando tasas de interés para las Lebac, títulos que emite el Banco Central (BCRA), superiores al 50 % en el mercado secundario (donde se comercian los títulos ya emitidos por el BCRA). Este jueves las Lebac a 6 días registraron una tasa del 63 %, y las de 69 días se negociaron al 49,75 %.

En segundo lugar, para calmar al mercado reemplazaron la llamada “bomba de las Lebac” por otra aún más peligrosa, la bomba de las Letes. A diferencia de las primeras, que son saldadas en pesos emitidos por el propio BCRA, las Letes que emite el tesoro son saldadas en dólares al momento de su vencimiento. En un contexto de fuerte déficit externo (que significa que salen del país más dólares de los que ingresan), la única vía que tiene el gobierno para conseguir esos dólares es agrandar el endeudamiento externo, cuyo crecimiento exponencial es lo que explica el castigo de los especuladores al país que generó la corrida.

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El volumen de los vencimientos en dólares que se acumulan es tal, que como advirtió ayer el economista Carlos Melconian, ex integrante del gobierno de Cambiemos, los dólares del préstamo con el FMI no serían suficientes para solventar los compromisos financieros. El festival de endeudamiento continuará para asegurar estos dólares, aunque al mismo tiempo el gobierno aplique un ajuste sobre el gasto público.

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Enfriamiento

La receta monetaria implementada por Luis Caputo comparte con la de Federico Sturzenegger, su antecesor al frente del BCRA, el recurso a las altas tasas de interés para seducir a los especuladores con altas tasas en pesos.

Sin embargo, ante la comprobación de que las tasas de interés altísimas no alcanzaron para controlar al dólar, y con la mirada puesta en contener que la suba del dólar acumulada desde finales de 2017 (de 60 %) se traslade a los precios, Caputo avanza por el rumbo de una severa contracción monetaria. Como lo deja en claro el comunicado emitido el pasado martes, “las nuevas autoridades han resuelto introducir modificaciones en el marco de política monetaria". Así, "el esquema de metas de inflación con la tasa de interés como único instrumento de política monetaria debe ser complementado por un seguimiento más atento a los agregados monetarios”. Además de la suba de encajes, esto implica menor expansión monetaria. La "base monetaria amplia" redujo su crecimiento al 27,6 % interanual, "frente al máximo de 46,9 por ciento que había alcanzado el año pasado”. El M2, agregado monetario del sector privado (que le suma a la medida más estrecha de dinero -M1, que solo considera billetes y monedas circulantes- los depósitos en cajas de ahorro), crece a un ritmo todavía menor, de 23,7 %. Si comparamos el crecimiento de estos agregados con el que están registrando los precios (en mayo la inflación acumulada anual fue de 26,3 % y en junio podría ser superior), tenemos una magnitud de la contracción monetaria que se está aplicando. Si la cantidad de dinero crece igual o menos de lo que este se desvaloriza por el aumento de precios, que es lo que ocurre considerando la mayor parte de los agregados, estamos presenciando una contracción monetaria.

El razonamiento es que si se reducen marcadamente el ritmo de crecimiento de los agregados monetarios, podrá al mismo tiempo secarse la plaza de pesos que se dirigen la dólar, y frenarse el incremento de los precios, que después de la devaluación promete acelerarse.

Pero este último objetivo, que significa que la inflación no supere por mucho el 30 %, sólo puede alcanzarse al precio de agravar la contracción de la economía. Hoy ya todo va en el sentido de una recesión severa que durará al menos todo el segundo semestre. Esta responde a varios motivos que confluyen: al recorte fiscal (incrementado después de la corrida en desmedro de obra pública, salarios de empleados públicos y trasferencias a provincias), se suma el freno a las inversiones (por la falta de un horizonte claro del dólar y por el alza de las tasas de interés), y el retroceso del consumo como resultado del salto en el costo de vida de la mano de la devaluación y los tarifazos (la inflación para los trabajadores fue de 3,5 % según el Instituto Estadístico de los Trabajadores).

Aunque al mismo tiempo con el nivel alcanzado por el dólar mejora la ecuación económica para los exportadores, algunas economías regionales, el turismo interno, y para algunos sectores manufactureros muy presionados por la competencia internacional, a todos estos sectores también los golpean las dificultades financieras creadas por la política monetaria más ajustada.

El “modelo M”, sin combustible

La alquimia monetaria en tiempos de Sturzenegger, que se mostró explosiva apenas se inició la corrida de los acreedores contra el país, permitió durante 2017 que la economía se pusiera en movimiento, inflada por una afluencia de capitales de corto plazo. En ausencia de “lluvia de inversiones”, esta entrada de capitales de corto plazo, junto con el gasto público en obras (financiado también con otra afluencia de dólares, la del endeudamiento), fue la base para un módico crecimiento económico, que así y todo no alcanzó para que el PBI recuperada lo perdido durante el primer año de Macri.

La alquimia monetaria actual, con sus costos de corto plazo y las bombas que siembra para un futuro bastante cercano, no tiene ni siquiera ese privilegio. Lejos de estar acompañada por una afluencia de capitales hacia el país, lo máximo que puede proponerse es contener parcialmente su salida para estabilizar al dólar.

Sin este recurso, y bajo el mandato de profundizar el recorte fiscal, el “modelo” M se queda sin combustible. Por lo pronto, a pesar de los días logrados de calma cambiaria, el final de la corrida esta no está para nada asegurado. Como muestra la caída de la bolsa de ayer, a contramano de lo que ocurría en el resto del mundo, los reparos con los activos del país siguen vigentes, más allá que de no faltan especuladores que apuestan al negocios de las Letes. La dura negociación que le espera al gobierno por el ajuste de este año y de 2019 (están en juego $ 300 mil millones para el año próximo), y las turbulencias internacionales que prometen profundizarse por el endurecimiento monetario en EE. UU. y las tensiones generadas por Trump con China, volverán a poner a prueba la política de Caputo y Dujovne para controlar al dólar.

Por eso, sin poder prometer “segundos semestres” de crecimiento, la nueva “épica” de Macri es que debemos atravesar el desierto de la austeridad, con la promesa de que después del “hambre y la sed” los inversores nos premiarán con sus préstamos e inversiones. Un ajuste que, como viene quedando en evidencia, aún en tiempos de manta corta, no es para todos, y que se hace cada vez más necesario enfrentar en las calles.

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